核心观点
●食品饮料迈入业绩底，非白酒业绩“L型”,白酒渡过业绩下修最剧烈阶段。2025
食品饮料行业收入、归母净利润分别同比-7%/-17.2%,2026Q1业绩环比2025Q4略有改善，考虑到外部需求因素及业绩基数等因素，我们认为板块基本进入业绩底。分赛道看，非白酒业绩企稳趋势延续，其中餐饮供应链及乳制品盈利改善对板块贡献明显；白酒2025Q4/2026Q1收入分别同比-30%/-1%,归母净利润分别-46%/-2%,考虑到季度间平滑等因素后，我们判断白酒渡过业绩下修最剧烈阶段。
●综合各板块表现，食品饮料增长呈现四大特征。1)顺周期拖累，非顺周期业绩磨
底：白酒仍处于商品属性转型及去地产依附阶段，但日常消费品企业业绩基本企稳，表明居民、企业去杠杆对于其消费能力的挤压作用开始淡化；2)总量没有恢复，量比价刚性：食品饮料的总需求在2026Q1并未展现增量，消费量逐步企稳，但各品类仍呈现明显的产品结构沉降及单品价格下行；3)企业的竞争优势凸显，一线、二线企业差距拉大：市场份额进一步向头部企业集中，企业经营能力尤其是内部治理对其竞争优势贡献明显；4)新单品、新渠道、下沉市场逻辑兑现：零食、饮料、乳制品仍有单品红利，渠道去中心化趋势延续，从区域布局看，三线、四线城市对企业收入贡献度持续抬升，成长性好于高线市场。
●周期不是刻舟求剑，寻找新质增长。首先，板块主要矛盾已不再是交易结构，景气
是否修复是关键。考虑到白酒商业模式的特殊性及去库进度，我们认为食品饮料板块已经处于业绩底；展望后续，我们认为地产链调整及经济结构转型对居民、企业消费意愿的压制在2026下半年将显著淡化，板块收入侧有望改善，但是，下半年行业仍面临原料价格上行带来的挑战，利润改善或相对滞后于收入端。其次，周期不是刻舟求剑，消费重塑，寻找新质增长。市场已不再期待食品饮料依托地产链及信用扩张重新实现总量扩张，食品饮料整体的消费模式及业态正在被加速重塑，我们认为仍有几个趋势需要把握：1)经济体去地产依附后，食品饮料的快消属性进一步强化，企业由价格逻辑向份额逻辑演绎；2)周期底部，企业竞争优势很大程度来自于经营管理能力，内部治理优异的龙头企业与二线企业的分化将加剧；3)相当长时间内，带动消费增量的人群来自于下沉市场而非一线市场，渠道议价权持续强化，真正具备品牌认知的企业能够获得超额收益。
投资建议与投资标的
投资建议：下游把握确定性，上游看多供给侧。
上游主线：1)农产品加工：相关标的冠农股份(600251,未评级);2)食品原料供应商：相关标的晨光生物(300138,未评级)、华康股份(605077,未评级)3)牧业：推荐优然牧业(09858,买入),相关标的现代牧业(01117,未评级);
下游主线：1)餐饮供应链：推荐颐海国际(01579,买入)、干味央厨(001215,增持)、青岛啤酒(600600,买入)、重庆啤酒(600132,买入);相关标的锅圈(02517,未评级)、安井食品(603345,未评级)、干禾味业(603027,未评级)、海天味业(603288,未评级)、珠江啤酒(002461,未评级);2)乳制品：推荐伊利股份(600887,买入)、新乳业(002946,买入)、妙可蓝多(600882,买入),相关标的三元股份(600429,未评级);3)白酒：推荐贵州茅台(600519,买入)、山西汾酒(600809,买入)、今世缘(603369,买入)、舍得酒业(600702,买入);4)休闲食品、饮料：推荐东鹏饮料(605499,买入)、洽洽食品(002557,买入)、盐津铺子(002847,买入)、相关标的卫龙美味(09985,未评级)、鸣鸣很忙(01768,未评级)、万辰集团(300972,未评级)、农夫山泉(09633,买入);5)保健品：相关标的民生健康(301507,未评级)。
风险提示：食品安全问题，管理层变更、产业政策调整，原材料价格加速上行等。
食品饮料：业绩探底，增长呈现四大特征
食品饮料迈入业绩底，非白酒业绩“L型”,白酒渡过业绩下修最剧烈阶段。2025食品饮料行业收入、归母净利润分别同比-7%/-172%,其中2025Q4及2026Q1收入分别同比-13%/+3%,归母净利润分别同比-40%/+2%,2026Q1业绩环比2025Q4略有改善，考虑到外部需求因素及业绩基数等因素，我们认为板块基本进入业绩底，后续下修空间相对有限。分赛道看，非白酒业绩企稳趋势延续，大众品2025Q4/2026Q1收入分别同比-2%/+6%,归母净利润分别同比+34%/+12%,其中餐饮供应链及乳制品盈利改善对板块贡献明显；白酒2025Q4/2026Q1收入分别同比-30%/-1%,归母净利润分别-46%/-2%,考虑到季度间平滑等因素后，我们判断白酒渡过业绩下修最剧烈阶段。
综合各板块表现，食品饮料增长呈现四大特征：
1)顺周期拖累，非顺周期业绩磨底。我们发现和地产链绑定较深的白酒仍呈现明显的表观业绩压力，侧面表明白酒仍处于商品属性转型及去地产依附阶段，但日常消费品企业业绩基本企稳，表明居民、企业去杠杆对于其消费能力的挤压作用开始淡化。
2)总量没有恢复，价格端压力大于量的压力。食品饮料的总需求在2026Q1并未展现增量，相对而言，量比价刚性，消费量逐步企稳，但各品类仍呈现明显的产品结构沉降及单品价格下行。
3)企业的竞争优势凸显，一线、二线企业差距拉大。财报揭示出，各行业的头部企业展现出明显的竞争优势，增长中枢明显好于二三线企业，市场份额进一步向头部企业集中，我们也侧面观察到，企业经营能力尤其是内部治理对其竞争优势贡献明显。
4)新单品、新渠道、下沉市场逻辑兑现。尽管总需求没有扩张，行业仍呈现明显的点状增量，零食、饮料、乳制品仍有单品红利，渠道去中心化趋势延续，新零售及折扣业态对收入贡献度持续抬升；从区域布局看，三线、四线城市对企业收入贡献度持续抬升，成长性好于高线市场。我们认为白酒处于库存周期尾部。扣除茅台、五粮液后,行业2025Q4/2026Q1收入分别下滑-31%/-15%，行业基本渡过高基数阶段，考虑到五粮液修正收入确认方式等因素，我们认为企业表观层面下滑最剧烈阶段已过,后续下滑口将持续收窄;考虑到地产价格走势及行业供需情况,我们认为白酒行业库存对表观业绩的负面影响在2025Q4-2026Q2将得到充分释放,板块处于库存周期的底部。
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