核心观点
● 2025回顾：整体表现不及大盘，业绩与估值形成错配2025年初至今
(截至11月18日),证券板块上涨3.38%,跑输沪深300指数12.72个百分点。截至前三季度，证券业业绩超预期增长，我国42家上市券商合计实现营业收入4195.60亿元，同比增长31.83%;实现归母净利润1690.49亿元，同比增长65.67%。当前市场对券商业绩与估值错配程度的认识尚不充分，存在基本面与市场风格短期错配的情况，未来券商业绩持续高增、市场重大并购重组、超预期政策落地等因素或将成为板块估值修复的催化剂。
● 2026展望：外部政策环境正向效应确定性强。内部业务模式价值跃迁培
育新引擎。从政策环境来看，2026年货币政策预计维持适度宽松整体基调，降息、降准、公开市场操作、新型政策工具等值得期待，支撑市场流动性合理充裕。“十五五”规划建议较长篇幅着笔资本市场，进一步深化改革仍是资本市场下一阶段工作重点，在提升资本市场稳定性、扩大市场资金来源、激发市场主体活力等方面优化证券行业经营环境。进一步推进金融机构深化改革、加强资源整合是行业未来发展趋势，证券行业机构间并购重组持续升温，有利于各类竞争主体实现错位发展，推动行业格局重塑。从业务模式来看，证券业预计将穿越周期展现强韧性，通过价值跃迁培育新引擎。
2026年市场交投活跃度有望维持高位水平，支撑券商经纪业务基本盘，同时财富管理转型持续加速，带来业务新增量。A股再融资实现突破，IPO呈现回暖迹象，港股融资市场持续火热，头部券商凭借市场口碑和专业能力竞争优势不断提升。重资本业务仍将是券商业绩重要驱动因素，固收配置空间压缩下权益投资成为重点方向，形成投研能力挑战；严监管制约非方向性投资扩容，但仍是券商自营穿越牛熊周期，维持可持续增长的关键。
● 投资建议：当前环境下中长期资金加速入市，市场活跃度维持高位，资本市
场展现出“健康牛”态势，财富管理转型、国际化业务拓展、金融科技赋能均有望成为行业提升ROE的驱动力，看好证券行业2026年投资机会。当前板块估值处于历史较低位，防御与反弹攻守兼备，维持“推荐”评级。建议关注综合实力强劲的头部券商，如中信证券、国泰海通等，以及在财管、自营、跨境等领域具备差异化竞争优势的券商，如华泰证券、东方财富等。
● 风险提示：宏观经济不及预期的风险；资本市场改革不及预期的风险；资本
市场波动的风险。
一、行情回顾：整体不及大盘，个股表现分化
(一)板块表现：结构性行情影响下板块跑输大盘
市场风格切换，证券板块表现不及大盘。2025年A股市场整体延续上行态势，但板块之间呈现较为显著的结构性分化。2025年初至今(截至11月18日),证券板块涨跌幅为+3.38%,沪深300、创业板指数、科创50涨跌幅分别为+16.09%、+43.31%和+37.31%,证券板块跑输沪深300指数12.72个百分点，板块表现不及大盘。从板块比较来看，有色金属(+71.53%)、通信行业(+57.28%)和电力设备(+45.64%)涨幅领先，证券板块跑输28个一级行业，整体表现不佳。
市场结构性行情或为板块表现不佳的主要原因。市场风格切换下资金偏好呈现结构性流动，AI产业链火热，市场关注点主要集中在“科技成长”赛道，形成了一定的资金“虹吸效应”;证券板块业绩基本面虽然超预期向好，但今年以来缺乏颠覆市场资金偏好的爆发性催化剂，市场关注点偏低，难以形成推动板块估值快速修复的驱动力。此外，佣金费率下降、IPO逆周期调节等不利因素持续影响市场对于券商未来业绩增长的判断空间。我们认为，当前市场对券商业绩与估值错配程度的认识尚不充分，存在基本面与市场风格短期错配的情况，未来券商业绩持续高增、市场重大并购重组、超预期政策落地等积极因素或将成为板块估值修复的催化剂。
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