核心观点
● 烈火炼真金，新趋势确立。纳入分析的55家A股化学制药企业，前三
季度行业整体营收同比增速为+4.2%(同比+4.7pct),扣非净利润同比
增速为+14.0%(同比+18.3pct);单三季度营收同比增速为-3.1%(同
比-4.9pct),扣非净利润同比增速为+8.1%(同比+16.9pct)。纳入分析
的11家A股Biotech公司今年前三季度整体营收同比增长29.9%,单
三季度同比增长44.1%(来源：Wind)。单三季度在行业高压整顿下，
可以观察到不少企业表现出的韧性；整体来看，现阶段不少制药和
Biotech企业产品结构在不断改善，经营效率在提升，进入新产品驱动
下的新一轮成长周期。
资源优化，创新提质。前三季度CDE承办的新药IND项目数量同比趋于稳定，国产创新药上市数量进入快速增长阶段。国产创新药项目出海数量和交易金额不断增长。创新将进入到提质阶段，创新升级和国际化将成为下一段的主旋律。
政策层面稳中向好，创新药价值稳中有升。国内医药改革逐步进入深水区，相关政策陆续落地为我国创新药的发展营造了良好的外部环境。
(1)供给侧，国家加快新药审批审评速度，不断提高药品监管质量标准，优化国内创新药竞争格局。(2)支付端，医保规则逐渐清晰，降价幅度趋缓，新药定价体系趋稳且不断优化；同时，通过探索多元化支付方式更好的支持新药研发和创新企业长远发展。
●迎接新一轮创新周期。距离上一轮创新周期的代表品种PD-1/L1抗体药物在国内上市已过去近五年，这类产品销售增长趋于稳定；新的产品陆续进入收获阶段，我们认为国内制药板块已经进入新一轮的创新产品周期。
投资建议。行业进入新一轮产品周期，企业经营效率不断提升；支付端和供给侧改革促进行业中长期发展，国际化为行业提供更大的成长空
间。建议关注：(1)创新药：恒瑞医药、翰森制药、金斯瑞生物科技、科伦药业、百利天恒-U、科伦博泰生物-B、康诺亚-B、信达生物、百济神州-U、荣昌生物、君实生物、石药集团、兴齐眼药、信立泰、亚盛医
药-B、一品红、先声药业、众生药业、泽璟制药-U、百奥泰、中国生物
制药等；(2)特药：人福医药、恩华药业、东诚药业等(排序不分先后)。风险提示。仿制药集采和新药谈判价格降幅过大风险，新药研发失败风险，市场竞争超预期等。
(一)短期波动不改长期趋势，产品结构改善下经营趋势向好
我们纳入了55家A股化学制剂公司对行业整体情况进行分析。根据Wind数据，收入端，A股化学制剂公司2023年前三季度整体营收同比增速为+4.2%,增速较2022年同期大幅改善，2018年-2022年同期增速分别为+20.7%、+14.0%、-5.4%、7.6%、
-0.5%。季度数据上，2022年三季度到2023二季度营收同比增速分别为+1.9%、
+3.9%、+6.4%、+9.8%。随着国内疫情影响逐步缓解，诊疗活动正常化，行业营收情况持续改善；2023年三季度受行业相关监管政策影响，营收同比减少3.1%。
费用端，(1)行业三季度销售费用率延续近年来下降趋势，费用率进一步降低
至23.0%(同比-2.7pct),前三季度销售费用率为23.6%(同比-2.0pct)。(2)行业前三季度管理费用率为6.7%,和去年同期基本持平。(3)A股化学制剂公司持续加大创新投入，费用率提升减缓，2023年前三季度研发费用合计为151亿元(同比
+11.4%),费用率为7.6%(同比+0.5pct)。
利润端，2023年前三季度行业净利润和扣非净利润同比增速分别为+12.5%和
+14.0%,利润增速快于营收增速。行业产品结构改善和费用端持续优化，行业整体利润率有所提升，前三季度净利率和扣非净利率分别为11.5%(同比+0.8pct)和9.1%
(同比+0.8pct)。此外，行业前三季度整体经营性现金流净流入约275亿元(同比
+30.7%),板块整体经营指标持续改善。
我们认为，短期强监管下业绩波动不会改变医药长期增长需求，更加规范化的诊疗行为也将有利于行业的长期发展。近几年国内医药产业在创新领城投入持续增加，新药产品逐渐落地商业化放量，不断改善国内医药终端销售的产品结构。同时，我们看到随着国内揪起ADC、GLP-1等领城的研发热潮，以及近期创新药“出海”提速，国内药企的创新研发将进入PD-1抗体之后新一轮创新产品周期，并且产品结构的持续改善在未来几年有加速趋势。我们看好新药多元化和国际化背景下，这轮周期将持续更长时间，国内制药企业将进入新一轮成长阶段。
本文来自知之小站
PDF报告已分享至知识星球，微信扫码加入立享3万+精选资料，年更新1万+精选报告
（星球内含更多专属精选报告.其它事宜可联系zzxz_88@163.com）
