电力设备行业深度研究：比亚迪：守正出奇，未来看高端化+出海演绎.pdf

当前时点，市场对于比亚迪在国内市占率接近天花板、下一阶段的成长点在哪里不明晰，同时担忧基础盘不断价格内卷，市场份额及盈利能力可

能下降。我们认为：

1)比亚迪在30万以下的基础盘已经超越合资，全生命周期成本优势领先(来自于三电自研、供应链垂直整合、规模效应等),不惧价格竞争。在

混动市场，而其他自主混动车型尚未证明自己在经济性上能够超越油车，尚不能对比亚迪构成实质性的冲击。

而展望未来成长性的两个重要看点：

2)高端化，受益于中国车市高知优质中年用户的比例提升，腾势品牌在电车时代用核心技术重新定义豪华，有望打破高端市场外资品牌的垄断(30-50万元SUV约40%以上份额来自于BBA)。

3)出海，凭借品牌力、技术力、经济性的优势，在东南亚、澳洲、美洲等地逐步打开低渗透率、格局好的长尾市场，在海运费、碳酸锂价格回落

下，实现更高的单车利润。

基础盘：全生命周期成本的比较优势仍是核心。比亚迪过去一轮以dmi为代表的车型周期崛起本质上受益中国车市的中年化以及增换购比例的增加，对于能耗成本的重视度大幅提升。比亚迪在大众消费市场已充分证明领先于合资竞品的经济性，而其他自主混动由于定价、营销及产品策略的种种失误尚未能够超越合资油车，我们认为比亚迪仍将在30万以下市场，尤其是混动市场，将持续保持领先优势。

高端化：重新定义电车时代的豪华。从油车到电车时代，定义豪华的指标如零百加速等正在失效，电车构建起一套全新的价值体系。比亚迪通过云辇、易四方等核心技术重新定义豪华，瞄准BBA增换购人群。在直营的销售模式下，腾势的成本费用结构有望向特斯拉靠拢，在ASP相当的情况下，利润率对标奔驰、宝马12%-16%的EBIT利润率，则单车利润或接近5万元。

出海：开拓低渗透率蓝海市场。比亚迪出海本质是将国内的技术、成本、品牌的竞争力向全球输出，是品牌向上和全球化的重要战略举措。而伴随海运费回落、电池成本下行，出海单车盈利也有望扩张。测算比亚迪出口车型在典型国家的单车利润：德国汉EV为4.6万元，德国/泰国/澳大利亚/以色列ATTO31.6、1.9、14、5.0万元。

风险提示：新能源车需求下滑及价格战风险、出口地区政策变化超预期、出口地区贸易保护壁垒加大风险、原材料价格大幅上涨、测算存在主观性，仅供参考。

□22年中国用户对新能源车的选购原因首位是综合成本低(包括车价、充电、保养等更为便宜)。

口我们测算，在五年用车周期内，对比燃油车，比亚迪的海豚、元PLUS、秦PLUS、宋PLUS、汉、唐等车型，在小型轿车、小型SUV、紧凑型轿车、紧凑型SUV、中高级轿车、中高级SUV六大细分车市的私家车市场，相较于热销燃油车取得了1-2.8万元的全生命周期的综合成本优势(测算详见后文)。

口比亚迪崛起的背后是中国车市内部结构向中年化、增换购为主的结构演变。2021年换购用户占比突破40%,首次超过首购用户占比；中年用户占比突破45%,首次超过青年用户占比。

口换购和中年比首购和青年用户更关注能耗。疫情冲击下，20-21年男性换购和中年用户对能耗关注度的提升明显高于男性首购和青年用户。

□2021年是比亚迪的秦DM-i、宋DM-i等新一轮车型的发力年，此轮产品周期聚焦能耗的特点与中国车市主体转向中年和换购用户的节奏相匹配。