乳业产业链2025年年报及2026年一季报综述：经营边际改善，静待周期反转.pdf

报告摘要

乳业产业链2025年年报及2026年一季报综述经营边际改善，静待周期反转上游牧场：周期底部，静待反转。2025年原奶价格持续较低位运行、行业产能持续去化，头部牧场由于单产提升销量有所增长，但原奶价格全年同比仍有下降，拖累牧场原奶业务收入。利润端，全年饲料成本下降、牛肉价格上涨，原奶价格从25年下半年起环比基本持平，上游牧场下半年均有减亏，全年利润暂未转正。

当前上游牧场已处周期底部，预计26年肉牛价格延续上行，上游社会牧场持续杀牛、周期持续推进，在产能持续去化及乳制品终端需求温和复苏下，原奶有望在中游乳企：25年企稳修复，26Q1边际改善。2025年板块收入同比持平，主因液奶基本盘跌幅收窄、部分乳制品细分领域延续景气；利润在低基数下修复明显，主因奶价延续较低位、价格战趋缓费率小幅收窄，以及涉及到上游相关的减值和淘牛损失收窄。从竞争格局看，一线乳业同二三线差距进一步拉大，龙头伊利25年持续扩大市场份额，25Q4在海外业务计提减值影响消散下实现同比扭亏， 26Q1收入、利润环比提速；二三线企业面临份额回落压力，但部分企业凭借自身动作仍实现较好业绩表现，新乳业低位奶业务延续高增，产品结构升级驱动利润释放，三元股份在经营效率优化下业绩逐步改善。