本报告导读：
供需格局继续向好，煤价触底回升，开启新一轮周期；板块业绩深度承压后触底回升，龙头企业稳健性远超行业；煤价大幅下滑拖累业绩，煤企积极进行成本管控。
投资要点：
O投资建议：我们认为即使完全不考虑地缘的影响，实际全球中长期煤炭的供需平衡表也步入了边际市场收缩，看多全球煤炭资源，全球的煤价中枢有望持续提升。重申战略性看多未来5-10年的能源大周期，推荐布局全球市场的兖煤澳洲；A股推荐未来5年维度有量增成长性的龙头兖矿能源、中国神华、中煤能源、陕西煤业、华阳股份。
0供需格局继续向好，煤价触底回升，开启新一轮周期。1)回顾2025年至2026Q1煤炭行业：从需求端看，2025年全年火电发电量6.29万亿千瓦时，同比-1.0%,多年来首次负增长，电煤需求触底。2026Q1火电发电量同比+3.7%,恢复正增长。展望2026年，新兴业态的AI、新能源、城乡等用电需求已经逐步占新增用电贡献大头，电力需求有望继续维持5%以上的较好增长态势。同时新能源将正式步入“降速提质”的新发展阶段，对于火电替代压力将见顶回落，煤炭最主要需求的火电需求有望恢复增长。供给端看，2025年全年原煤产量48.3亿吨，同比+1.2%,预计2026年国内产量基本稳定。2025年，中国煤及褐煤进口量4.9亿吨，同比下降9.6%。2026年受美伊冲突影响，海外煤价涨幅高于国内，进口煤价格倒挂下，预计进口量将进一步下滑。2)展望后市，2026年4月下旬以来，在节前补库的带动下，港口煤价大幅上涨。鉴于现在明显较低的港口库存及攀升的日耗，预计电厂补库力度不小，并有望叠加煤化工行业补库，力度超过以往，煤价大涨刚刚拉开序幕。
O板块业绩深度承压后触底回升，龙头企业稳健性远超行业。2025年煤炭全行业业绩承压，行业利润总额同比下滑41.8%,上市公司合计归母净利润同比下滑27.3%。我们认为在2025年的压力测试下，煤炭板块业绩底部已现，压力最大时刻已过，2026年迎接新一轮周期开启。我们从2026Q1业绩看，已呈现触底回暖趋势。细分来看，动力煤企业业绩优于焦煤，龙头企业如中国神华、中煤能源等展现出远超行业的业绩稳健性。受业绩下滑影响，2025年板块经营性现金流下滑，负债率和财务费用率有所抬升，煤企积极成本管控，销售费用和财务费用同比下降。虽然盈利下滑，但煤企依旧维持相对稳定的分红水平，积极回馈股东，部分煤企分红率甚至有所提高。
O煤价大幅下滑拖累业绩，煤企积极进行成本管控。影响行业业绩最重要的依然是价格。2025年22家A股上市公司自产煤销售收入均价为531元/吨，同比下降20.2%,价格下行仍是导致行业业绩下滑的最核心因素。面对煤价下行，煤企纷纷加大成本管控力度，2025上市企业平均吨煤成本352元/吨，同比下滑10.6%,抵消了价格的部分影响。从龙头企业细分成本看，成本下降主因其他成本(安全维简费等)和修理费下降。
O风险提示：经济增长不及预期、进口煤大规模进入、供给超预期。
1.投资建议
供需格局继续向好，煤价触底回升，开启新一轮周期。回顾2025年至2026Q1煤炭行业：从需求端看，2025年全年火电发电量6.29万亿千瓦时，同比-1.0%,受新能源发电挤出，多年来首次负增长，电煤需求触底。2026Q1火电发电量同比+3.7%,恢复正增长。展望2026年，火电有望恢复正增长，新兴业态的AI、新能源、城乡等用电需求已经逐步占新增用电贡献大头，电力需求正在和经济“脱敏”,有望继续维持5%以上的较好增长态势。同时新能源将正式步入“降速提质”的新发展阶段，对于火电替代压力也正式开始见顶回落，煤炭最主要需求的火电需求有望恢复增长。供给端看，2025年全年原煤产量48.3亿吨，同比+1.2%,受煤价和政策扰动影响，产量呈现V型走势，预计2026年国内产量基本稳定。2025年，中国煤及褐煤进口量4.9亿吨，同比下降9.6%。展望2026年，受美伊冲突影响，海外煤价涨幅高于国内，进口煤价格倒挂下，预计进口量将进一步下滑。
板块业绩深度承压后触底回升，龙头企业稳健性远超行业。2025年煤炭全行业业绩承压，行业利润总额同比下滑41.8%,上市公司合计归母净利润同比下滑27.3%。我们认为在2025年的压力测试下，煤炭板块业绩底部已现，压力最大时刻已过，2026年迎接新一轮周期开启。我们从2026Q1业绩看，已呈现触底回暖趋势。细分来看，动力煤企业业绩优于焦煤，龙头企业如中国神华、中煤能源等展现出远超行业的业绩稳健性。
煤价大幅下滑拖累业绩，煤企积极进行成本管控。影响行业业绩最重要的依然是价格。2025年22家A股上市公司自产煤销售收入均价为531元/吨，同比下降20.2%,价格下行仍是导致行业业绩下滑的最核心因素。面对煤价下行，煤企纷纷加大成本管控力度，2025上市企业平均吨煤成本352元/吨，同比下滑10.6%,抵消了价格的部分影响。从龙头企业细分成本看，成本下降主因其他成本(安全维简费等)和修理费下降。
财务指标有所下滑，但依旧稳健。受业绩下滑影响，2025年板块经营性现金流下滑，负债率和财务费用率有所抬升，煤企积极成本管控，销售费用和财务费用同比下降。虽然盈利下滑，但煤企依旧维持相对稳定的分红水平，积极回馈股东，部分煤企分红率甚至有所提高。
前瞻预判的再验证：月底提前补库到来，煤价大涨重回800元/吨大关，旺季涨价才刚刚开始。节前半周，在节前补库的带动下，港口煤价大幅上涨，超过市场预期。我们认为导致提前补库及价格上涨强度超预期的原因，核心还是来自于基本面供需两方面的变化，从3月公布的宏观数据中其实可以看出一些端倪，这也是我们提前预判的基础。3月进口动力煤已经显现了同比超400万吨下降，预计4月降幅在内外煤价差拉大背景下收缩更加明显；而需求端是最超预期地方，核心在地缘导致全球制造业订单回流带来的二产用电提升及天气因素推动下全国电煤需求提前淡季转旺季，带动沿海日耗创历史同期最高值，电厂库存降至2022年以来的新低。鉴于现在明显较低的港口库存及攀升的日耗，预计电厂补库力度不小，并有望叠加煤化工行业补库，力度超过以往，煤价大涨刚刚拉开序幕。
投资建议：我们认为即使完全不考虑地缘的影响，实际全球中长期煤炭的供需平衡表也步入了边际市场收缩，看多全球煤炭资源，全球的煤价中枢有望持续提升。重申战略性看多未来5-10年的能源大周期，推荐布局全球市场的充煤澳洲；A股推荐未来5年维度有量增成长性的龙头充矿能源、中国神华、中煤能源、陕西煤业、华阳股份。
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