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报告摘要

全球半导体：CPU的复兴？2230亿美元的TAM受益者… 从1.0（聊天机器人）到2.0（智能代理）的通用人工智能模式转变，极大地提升了服务器CP U需求。如前所述，软银、ARM：从通用人工智能到智能体人工智能；以超越评级启动代理型AI涉及高度自主的任务编排和执行，这增加了CPU的工作量相对于GPU。随着从聊天机器人到代理型AI的转变，AI数据中心中CPU：GPU的比例正从1:4或1:8激增至1:1或更高。

更新数字，上调AMD和INTC目标价。两家公司都应从更强的（且更具持续性的）服务器需求中获益，尽管AMD的产品目前仍然更优越（我们相信它们将继续保持市场份额的增长趋势）。我们现有的AMD模型已经与更强的服务器CPU环境相一致，估计略有变动，但我们现在将我们的INTC模型与这些假设保持一致，并大幅提高估计；鉴于我们已过半年度，我们还提前将两家公司的估值前景推至27/28年度平均（与之前27年度相比）。我们的AMD PT调整至600美元；INTC调整至100美元。我们对AMD评级为“买入”，对INTC评级为“增持”。

Hygon将从强劲的x86 CPU需求中受益，并在中国市场获得份额。我们预计从2028年起，中国将超越全球x86增长，随着中国先进节点供应约束的缓解和AI投资的加速，释放CPU潜力。我们预计Hygon将稳步扩大其在中国的x86服务器CPU市场份额，到2030年超过35%，随着它越来越多地渗透到云服务提供商（CSPs）中，超出了其传统的政府和国有企业客户群，得益于与国内AI芯片的改进互操作性以及全球供应商可能受限的供应。我们更新了Hygon的预测，反映了这一点，将2027/2028每股收益（EPS）上调至3.6/6.3元人民币，将目标股价上调至45 0元人民币。