核心观点
● 行业整体复苏，创新药产业链领衔。行业整体2025年营收回正，归母净利润降幅
收窄：营业收入同比+0.8%,归母净利润同比-3.9%,扣非归母净利润同比-12.5%。2026Q1业绩快速回暖：营收同比+1.4%,归母净利润+3.2%,扣非归母净利润同比+6.3%。行业营收和利润全面恢复增长，整体开始复苏，我们认为主要原因在于：国内集采及医改政策逐渐趋于温和，同时国际业务经过多年培育已然打开局面，并且出海仍在不断加速。
·cXO表现亮眼，其余板块较为稳定。1)营收端：从各板块2025年/2026Q1的营收
表现上看，CRO/CMO板块营收增速分别为同比+12.0%/+18.0%,引领整个行业的增长；2)扣非归母净利润端：2025年及2026Q1,围绕着创新药产业链的CRO/CMO和化学制药板块增速大幅度领先行业均值。CRO/CMO板块分别同比+32.3%/+63.2%,化学制药板块分别同比+37.6%/+14.8%;生物制品板块业绩压力仍然较大。总体来看：创新药产业链业绩表现亮眼：创新药商业化放量叠加BD出海价值兑现，盈利能力大幅改善；cXO订单饱满、风险出清，进入新一轮景气上行周期，业绩加速；其余板块较为平稳，生物制品板块有待进一步修复。
· “低仓位+稳增长”,具有较高的配置性价比。公募基金产品重仓股中的医药持仓
占比在25Q4降至历史低点(7.9%),26Q1回升至8.9%。其中，非医药主题基金重仓股中的医药持仓占比同样呈现回升趋势，较25Q4历史低点的4.0%提升至4.7%,但仍处于低配状态。估值方面，行业市盈率(TTM)呈区间震荡，但中枢较去年初上移，截至26年4月底医药生物板块市盈率为30倍。CXO仓位显著提升，创新药产业链仍为首选，化学制药+CXO持仓占医药行业基金比例达56%。26Q1化学制药仍为最高仓位板块，持仓比例稳定。值得注意的是，CXO行业25Q3迎来拐点，26Q1进入快速增长阶段，持仓占比再次显著提升(较25Q4提升3pct)。
投资建议与投资标的
● 从25年报和26年一季报数据来看，伴随国产创新药快速放量、BD潜力持续兑现，
创新药及其产业链整体业绩增长亮眼。当前医药行业已全面从“中国制造”迈向“中国创造”,创新驱动的全球化出海进程仍处于早期阶段，后续行业高成长逻辑清晰明确。叠加板块机构持仓处于历史低位，现阶段布局医药板块具备极高性价比，仍是优质配置窗口期。
● 从细分领域来看，1)出海相关创新药产业链(Pharma+CXO/上游),相关标的：
三生制药、康方生物、科伦博泰生物-B、石药集团、海思科、信立泰、信达生物、药明康德、昭衍新药、美迪西、益诺思、赛分科技、百奥赛图等；2)创新产品+院内需求(化药/器械),相关标的：恒瑞医药、科伦药业、奥赛康、京新药业、泰恩康、甘李药业、汇宇制药、迈瑞医疗等。
风险提示
1、如果院内诊疗秩序出现重要不利干扰，将会影响科室器械采购和院内药/械销售，进而带来相关公司业绩波动；
2、如果全球生物医药行业投融资持续处于低谷，可能导致在研管线规模缩小，cxo和上游相关企业也有一定压力。
一、出海赋能，把握创新药代工布局良机
1.1行业整体复苏，创新药产业链领衔
从医药整体来看，2025年营收回正，归母净利润降幅收窄：营收同比+0.8%,归母净利润同比-3.9%,扣非归母净利润同比-12.5%。2026Q1业绩快速回暖：营收同比+1.4%,归母净利润+3.2%,扣非归母净利润同比+6.3%。
行业营收与利润全面恢复增长，整体开始复苏，我们认为主要原因在于：国内集采及医改政策逐渐趋于温和，同时国际业务经过多年培育已然打开局面，并且出海仍在不断加速。营收端:CXO增长迅速,其余板块较为稳定。从各板块2025年及2026Q1的营收表现上看,CRO/CMO板块营收增速分别为同比+12.0%/+18.0%，大幅领先行业整体。其余板块虽有起伏，但均较为稳定。2026Q1，医疗器械、医药流通板块营收分别同比+4.8%/+2.9%，超过平均水平；化学制药、生物制品则是表现相对较差的两个板块,有待后续修复。利润端：创新药产业链领衔，CXO表现亮眼。2025年及2026Q1,从各板块的扣非归母净利润来看，围绕着创新药产业链的CRO/CMO和化学制药板块增速大幅度领先行业均值。CRO/CMO板块分别同比+32.3%/+63.2%,化学制药板块分别同比+37.6%/+14.8%。此外，生物制品板块业绩压力仍然较大(2026Q1同比-54.5%)。
2025全年，国产创新药BD出海再创历史新高，对外授权交易总金额达1357亿美元，首付款合计70亿美元，交易数量达157起，各项指标均刷新纪录，占全球总额的49%,超越美国。2026Q1,BD出海延续高景气态势，仅前三个月对外授权交易金额已突破600亿美元，接近2025全年的一半，创新药产业链高景气状态有望保持。
总体来看，我们认为：1)创新药产业链业绩表现亮眼：创新药商业化放量叠加BD出海价值兑现，盈利能力大幅改善；CXO订单饱满、风险出清，进入新一轮景气上行周期，业绩加速；2)其余板块较为平稳，生物制品板块有待进一步修复。
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