核心观点
● 2025创新药大涨投资启示：投资医药“新”资产。2025年医药板块严重分
化，3-9月多种因素持续推动创新药板块持续快速大涨，港股创新药表现更为亮眼。中国创新药研发凭借显著的成本优势与高效的转化能力，在全球医药产业链展示出竞争优势，研发方向上向FIC、BIC管线升级，从“技术跟随者”逐步成长为“主导参与者”,长期来看将在全球医药创新格局中地位将持续上升。2025年创新药板块的强势上涨，是政策、产业、需求与全球化共振的结果，从创新药、到创新器械、医疗AI,医药“新”资产依然是长期投资方向。
● 2026年政策展望：十五五开局之年，深化三医协同，系统性推进改革。医
保支付有望从住院DRGs向门诊APGs拓展，构建全流程闭环管理以提升基金效能；创新药械将获得从研发加速、审评审批优化到医保支付支持的全链条政策助力；集采规则持续优化，在提质扩面中更注重质量与创新平衡，驱动国产替代；通过医疗卫生强基工程推动优质资源下沉基层，强化公共卫生防控与慢性病管理能力，构建优质高效的医疗服务体系，全面提升人民健康水平与预期寿命。总体上，2026年预计政策端仍将驱动医药行业腾笼换鸟、创新升级。
●细分行业投资展望：寻找细分赛道增量。创新药：国产创新药预计将不断有
成果涌现，双抗类第二代I/O药物，ADC类HER2、TROP2、CLDN18.2等多个热门靶点研发进入三期，临床进展值得期待；新药物形式研发预计将有所收获，小核酸药物厚积薄发，精准疗法CGT产品已陆续上市。另外，重点关注全球研发进度位居赛道前五且赛道内竞争管线数≥5的管线，2026年重磅BD品种可能诞生于此。创新产业链及生命科学上游：CXO板块随着全球融资环境改善、海外订单回流及国内创新生态修复，行业开启从海外到国内的结构性复苏。医疗器械：未来随着多领域技术的深度融合、高端/中端/基层/家用产品梯度更加完善、国产设备海外渗透率提升，国产医疗设备行业发展空间有望进一步打开，重点关注老龄化相关增量市场及海外出口。中药和生物制品：中药处方药面临临床再评价，市场格局或将重塑，中药毛利率或迎来拐点；血制品渠道库存仍需消化，关注血制品和疫苗大单品研发进展。医疗服务：银发浪潮下的确定性机遇，坚守医疗服务黄金赛道。医美：成分配方升级，医美械字号抢跑，国潮崛起，关注胶原蛋白、肉毒素、PDRN等细分赛道。医药商业：关注应收账款周转，看好CSO新业务。医疗AI:产品实现突破，人工智能产业化加速，医学诊断是最能够显著受益于人工智能技术的领域之一，医疗卫生系统智能互联预期将很快实现，大幅提升临床服务能力和服务效率。
●投资建议：我们看好2026年医药行业投资机会，近期震荡调整后估值已回落
至相对低位，有望在2026年重启升势，投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道a,推荐关注创新药(BIC和FIC管线龙头)、创新器械(影像、高值耗材、消费器械等)、医疗AI方向，关注医药消费复苏及独立第三方ICL
●风险提示：1.宏观经济压力增大致医药消费能力增长不足的风险；2.创新药医
保支付等政策不及预期的风险；3.地缘政治带来的全球订单转移风险；4.集采或收费降价超出市场预期的风险。
一、创新药大涨重塑医药投资理念：寻找医药创新点
(一)2025行情复盘：创新药一枝独秀
2025年以来，医药行情总体趋势与大盘一致，绝大部分时间跑赢大盘，港股医药表现更为亮眼。2025年全年，医药行业行情经历了从底部回暖到逐步走强再到波动的过程，政策支持、资金回流、AI技术催化以及创新药出海等因素共同推动了医药板块的复苏，A股SW医药生物指数年初至今(2025.11.17)收益率达19.98%,跑赢沪深300指数3.12pct。医药板块在2024年经历深度调整后，2025年1月迎来政策利好，如国家医保局优化集采政策、提前调整医保目录等，带动部分医药股反弹；1月底至2月中旬，受AI模型Deepseek概念加持，AI医疗阶段性表现，医药板块与A股整体同频上涨；4月上旬，受特朗普加征关税影响，市场一度急剧下跌，随后趋于改善；5月以来，受政策支持创新药发展、创新药管线持续推进和重磅BD频出等利好因素影响，A股医药行业指数持续走强，港股医疗保健指数表现更强，年初至今(2025.11.17)收益率达63.64%。2025年年初至今(2025年11月17日),SW医药行业指数累计上涨19.98%,涨跌幅在31个SW子行业中排名第13。医药行业总市值为6.88万亿元，相比2024年12月31日增长22.49%,占所有行业总市值的6.43%,占比下降0.16pct,总市值排在第4名，排名不变。
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